与鲍威尔一道详谈通胀年月鲍威尔杰克逊霍尔讲话解读

（本文作者钟正生，平安证券首席经济学家）

2024年8月23日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上发表讲话。市场感受偏鸽派，10年美债收益率由3.85%一度下跌6BP至3.79%；美元指数由101.5附近，快速下破101关口；美股三大指数在其发言期间涨幅扩大。

鲍威尔明示即将降息。

本次演讲透露的鸽派信号包括：

一是，明确表达了政策调整的时机已经成熟。

二是，明确表示通胀已接近目标，且对于通胀回落至2%目标有更多信心。

三是，明确表示不希望就业市场降温，在排序上似乎将就业目标置于通胀目标之前。其称，“我们不寻求也不欢迎劳动力市场状况进一步降温”；“我们将竭尽全力支持强劲的劳动力市场，同时进一步实现价格稳定”。

四是，全文讲话的重心放在通胀分析，与鲍威尔一道详谈通胀年月鲍威尔杰克逊霍尔讲话解读更加具象地传递美联储对通胀回落的信心，几乎已经宣布了抗击通胀的胜利。鲍威尔在一些关键问题上没有表态，以避免传递鹰派信息：鲍威尔没有讨论降息的节奏和路径，没有刻意驳斥快速降息（单次降息50BP）的预期；没有讨论“中性利率”上升的可能性；没有讨论“平均通胀目标制”。

与鲍威尔一道详谈通胀。

鲍威尔本次讲话的核心内容是，分析本轮高通胀的成因，以及通胀为何能够在失业率不大幅走高的背景下回落。就第二个问题，鲍威尔提到，疫情和大宗商品市场冲击等供给因素，其发生了逆转，是通胀下降的关键原因。鲍威尔专门强调了通胀预期的重要性。那么，未来美国通胀能够顺利回落到2%目标吗？鲍威尔没有详细展望未来的通胀前景。

但是，其对通胀影响因素的分析，隐含了其对未来通胀继续回落的信心。鲍威尔对通胀分析的核心结论是，供给因素是影响通胀的最核心的原因。如果未来不发生类似新冠疫情和俄乌冲突的供给冲击，且需求对通胀的影响没那么重要，那么美国通胀前景将是乐观的。然而我们认为，通胀上行的风险并不能完全排除。一方面，供给扰动是否还有逆转的空间，通胀因供给扰动的缓和能否继续回落，存在不确定性。另一方面，需求因素也可能成为通胀回落的“绊脚石”。

美联储下一步如何走？

总的来看，鲍威尔讲话表达了对美国通胀回落的信心，但较少谈及“软着陆”前景。近期投资者对美国经济衰退风险保持警惕，并积极押注利率路径较快下行。CME数据显示，多数投资者押注年内的三次会议中，至少有一次会单次降息50BP。我们预计，美联储9月更可能降息25BP而不是50BP，以此向市场传达美国经济“软着陆”的信心。再往后看，美国经济衰退的证据尚不充分，不宜盲目押注“快降息”。

风险提示：

美国通胀超预期反弹，美国经济超预期下行，美国金融风险超预期上升等。

本文仅代表作者观点。